2019-01-21 00:00:00 來源： 點擊：2751 喜歡：0
報告要點
我們認(rèn)為，當(dāng)下生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢確定，且正處于加速淘汰階段，豬價拐點即將到來。從投資角度來看，目前仍處于生豬養(yǎng)殖板塊投資的第一階段，建議全面配置。重點推薦溫氏股份和牧原股份。此外建議關(guān)注正邦科技、天邦股份、新希望、唐人神、金新農(nóng)和大北農(nóng)。
行業(yè)三問之一：當(dāng)前產(chǎn)能去化已達(dá)什么階段？
我們認(rèn)為，當(dāng)前行業(yè)產(chǎn)能去化是在持續(xù)進(jìn)行中，從產(chǎn)能淘汰幅度來看，當(dāng)前行業(yè)產(chǎn)能淘汰幅度約10%左右。主要基于三個方面的數(shù)據(jù)驗證：1、根據(jù)農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計能繁母豬存欄數(shù)據(jù)來看，截至2018 年11 月份產(chǎn)能去化幅度約12.6%（以今年3 月份數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)）；2、根據(jù)畜牧司監(jiān)測數(shù)據(jù)，母豬存欄指數(shù)自2018 年3 月份以來下降11.8%；3、從行業(yè)虧損導(dǎo)致產(chǎn)能出清的角度測算，今年以來全國能繁母豬存欄量下降幅度約8.2%。且從行業(yè)的補欄積極性情況來看，主產(chǎn)區(qū)二元母豬銷量均呈現(xiàn)大幅下滑態(tài)勢，整體來看，我們判斷產(chǎn)能后期去化趨勢仍然確定，且或?qū)⒊尸F(xiàn)加速淘汰的態(tài)勢。
行業(yè)三問之二：調(diào)運政策放松是否會使得產(chǎn)能去化速度變慢？
根據(jù)農(nóng)業(yè)部公調(diào)運新規(guī)，同前期其主要變化主要有以下幾點：1、生豬跨省禁運范圍由“疫情及疫情相鄰省”變?yōu)椤耙邊^(qū)所在省”；2、豬肉產(chǎn)品禁運范圍由“有兩市及以上疫情省份生豬產(chǎn)品不能出省”變?yōu)椤耙邊^(qū)所在縣”；3、疫區(qū)所在縣的生豬養(yǎng)殖企業(yè)可對本省的屠宰企業(yè)進(jìn)行“點對點”調(diào)運，疫情省的種豬、仔豬經(jīng)過檢驗后可以出省。我們認(rèn)為，上述政策并未實質(zhì)性改變疫情產(chǎn)區(qū)生豬無法跨省外調(diào)的格局，疫情產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能淘汰會繼續(xù)進(jìn)行。這是目前市場的核心邏輯，并且會持續(xù)強(qiáng)化。一方面，在生豬調(diào)運新規(guī)放開后，跨省調(diào)運數(shù)量并未出現(xiàn)大幅上行，2018 年最后一周和2019 年第一周生豬跨省調(diào)運量分別僅為6.87 萬頭和0.52 萬頭，和前期基本持平；另一方面，此輪疫情產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能去化核心矛盾為當(dāng)?shù)赝涝桩a(chǎn)能不足，生豬無法銷售產(chǎn)生積壓導(dǎo)致價格低迷，預(yù)計疫情主產(chǎn)區(qū)生豬銷售將面臨長期壓力，導(dǎo)致其產(chǎn)能出清。
行業(yè)三問之三：量價矛盾
目前，大部分投資者對于非洲豬瘟是否會傳染到上市企業(yè)較為擔(dān)心，從而影響其出欄量。我們認(rèn)為，此方面無需過于擔(dān)憂，一方面，生豬養(yǎng)殖板塊核心矛盾為價格，價格彈性對于盈利的貢獻(xiàn)大于出欄量，豬價上漲為板塊行情的主要驅(qū)動因素；另一方面，大型養(yǎng)殖企業(yè)對于疫病的防控較為完善，其感染概率較小。從目前已公布非洲豬瘟感染案例情況來看，存欄規(guī)模5000 頭以上養(yǎng)殖場占比僅11%，大部分為存欄500 頭以下的小型養(yǎng)殖戶。我們認(rèn)為，目前板塊處于產(chǎn)能去化趨勢確立、豬價拐點邏輯逐步強(qiáng)化期，為投資養(yǎng)殖股的第一階段，后期豬價上漲將進(jìn)一步催化板塊行情。
風(fēng)險提示
1. 非洲豬瘟出現(xiàn)失控；2. 上市公司出現(xiàn)非洲豬瘟風(fēng)險，成本快速上行，出欄量不達(dá)預(yù)期.
行業(yè)三問之一：當(dāng)前產(chǎn)能去化已達(dá)什么階段？
我們認(rèn)為，當(dāng)前行業(yè)產(chǎn)能去化是在持續(xù)進(jìn)行中，從產(chǎn)能淘汰幅度來看，當(dāng)前行業(yè)產(chǎn)能淘汰幅度約10%左右。主要基于三個方面的數(shù)據(jù)驗證：
1、根據(jù)農(nóng)業(yè)部統(tǒng)計能繁母豬存欄數(shù)據(jù)來看，截至2018 年12 月份產(chǎn)能去化幅度約12.6%（以今年3 月份數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)，此階段后由于農(nóng)業(yè)部調(diào)整數(shù)據(jù)統(tǒng)計口徑，數(shù)據(jù)較為可靠，且母豬數(shù)據(jù)和規(guī)模豬場數(shù)據(jù)也進(jìn)一步驗證了準(zhǔn)確性）；
2、根據(jù)畜牧司監(jiān)測數(shù)據(jù)，母豬存欄指數(shù)自2018 年3 月份以來下降11.8%（截至2018.12）；
3、從行業(yè)虧損的角度測算，今年以來全國能繁母豬存欄量下降幅度約8.2%。由于非洲豬瘟后各省份價格分化較大，因此分具體省份來看其虧損時間【1】。今年以來，虧損時間長達(dá)8 個月以上的省份有7 個，合計產(chǎn)能占比達(dá)25.9%，虧損時間長達(dá)半年及以上的省份合計11 個，合計產(chǎn)能達(dá)36.5%，若按上半年行業(yè)虧損時期單月產(chǎn)能（能繁母豬存欄量）平均下降幅度1.4%計算，考慮各省出欄量權(quán)重，測算2018 年全國能繁母豬存欄量下降幅度為8.2%。但由于部分省份仍存在被動的產(chǎn)能出清，實際幅度將大于此。
我們判斷，產(chǎn)能后期去化的趨勢仍將確定，且或呈現(xiàn)加速淘汰的態(tài)勢。此輪周期產(chǎn)能去化同上一輪來看有所差別，主要為主產(chǎn)區(qū)的產(chǎn)能去化，由于生豬調(diào)運受阻使得主產(chǎn)區(qū)價格低迷，行業(yè)持續(xù)虧損。目前消費旺季下，東北地區(qū)豬價僅9 元/公斤，華中地區(qū)（湖北、江西、河南、湖南）價格也僅11.7 元/公斤，低于行業(yè)成本，主要原因為主產(chǎn)區(qū)大豬積壓嚴(yán)重集中拋售，且外運受阻，使得豬價低迷，預(yù)計此行情將持續(xù)到春節(jié)后消費淡季，主產(chǎn)區(qū)豬價的低迷趨勢較為確定，使得主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能去化的趨勢也較為確定（到19年4 月份后大部分地區(qū)也基本上長達(dá)1 年虧損），因此當(dāng)下正為產(chǎn)能加速淘汰的過程中。且不排除未來非洲豬瘟染病對于行業(yè)產(chǎn)能的超預(yù)期影響。
由于部分省份實際產(chǎn)能受非洲豬瘟影響導(dǎo)致被動清退（例如江蘇等地），實際產(chǎn)能下降幅度將大于此，根據(jù)中國畜牧業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，山西、黑龍江和遼寧三個省份監(jiān)測部分種豬企業(yè)2018 年11 月份母豬存欄量同比下降30%以上，遼寧地區(qū)母豬銷量更是接近為0。此統(tǒng)計占全國27.7%產(chǎn)能的8 個省份監(jiān)測種豬企業(yè)母豬存欄量同比下行幅度達(dá)17.7%。整體來看，產(chǎn)能去化的趨勢較為確定。
【1】虧損月份具體統(tǒng)計方式為該省當(dāng)月銷售均價低于12.5 元/公斤行業(yè)成本。
【2】出欄量為各省2017 年出欄情況。
行業(yè)三問之二：調(diào)運政策放松是否會使得產(chǎn)能去化速度變慢？
根據(jù)農(nóng)業(yè)部公調(diào)運新規(guī)，同前期其主要變化主要有以下幾點：
1、生豬跨省禁運范圍由“疫情及疫情相鄰省”變?yōu)椤耙邊^(qū)所在省”；
2、豬肉產(chǎn)品禁運范圍由“有兩市及以上疫情省份生豬產(chǎn)品不能出省”變?yōu)椤耙邊^(qū)所在
縣”；
3、疫區(qū)所在縣的生豬養(yǎng)殖企業(yè)可對本省的屠宰企業(yè)進(jìn)行“點對點”調(diào)運，疫情省的種豬、仔豬經(jīng)過檢驗后可以出省。
我們認(rèn)為，上述政策并未實質(zhì)性改變疫情產(chǎn)區(qū)生豬無法跨省外調(diào)的格局，疫情產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能淘汰會繼續(xù)進(jìn)行。這是目前市場的核心邏輯，并且會持續(xù)強(qiáng)化。
一方面，在生豬調(diào)運新規(guī)放開后，生豬跨省調(diào)運數(shù)量并未出現(xiàn)實質(zhì)性大幅上行的趨勢，2018 年最后一周和2019 年第一周生豬跨省調(diào)運量分別僅為6.87 萬頭和0.52 萬頭，和前期基本持平，較非洲豬瘟前平均每周跨省調(diào)運200 萬頭左右體量大幅下行。我們分析核心原因主要由于目前新規(guī)在基層方面實際操作方面仍存在一定難度，預(yù)計調(diào)運新規(guī)完全執(zhí)行仍需要一段時間，此階段產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能由于虧損將持續(xù)淘汰；
另一方面，此輪疫情產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能去化的核心矛盾為當(dāng)?shù)赝涝桩a(chǎn)能不足，生豬無法銷售產(chǎn)生積壓導(dǎo)致價格低迷，農(nóng)戶出現(xiàn)大幅虧損。而調(diào)運新規(guī)對此并未產(chǎn)生根本性改變，疫情省份生豬產(chǎn)品可以出省增量有限，今年以來定點屠宰企業(yè)屠宰量同比增速持續(xù)下滑，截至2018 年11 月份已經(jīng)僅同去年持平。預(yù)計疫情主產(chǎn)區(qū)的生豬銷售將面臨長期較大壓力，從而導(dǎo)致其產(chǎn)能的出清。
此外，種豬和仔豬調(diào)運對于南方主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)能向上彈性影響有限，南方地區(qū)產(chǎn)能難以實現(xiàn)擴(kuò)張核心原因在于土地及環(huán)保政策影響，并非無法進(jìn)行種豬和仔豬補欄。2015 年以來環(huán)保導(dǎo)致的禁養(yǎng)和豬場拆遷對全國范圍內(nèi)的生豬產(chǎn)能產(chǎn)生了重要影響，其中南方尤甚，2017 年全國生豬出欄量同比增加0.52%，但江蘇和福建生豬出欄量同比減少5.60%和1.50%、廣東豬肉產(chǎn)量同比減少0.80%。2018 年環(huán)保監(jiān)管仍嚴(yán)，2018 年5 月30 日至6月7 日，第一批中央環(huán)境保護(hù)督察“回頭看”6 個督察組陸續(xù)對河北、內(nèi)蒙古、黑龍江、江蘇、江西、河南、廣東、廣西、云南、寧夏等10 省(區(qū))實施督察進(jìn)駐。2018 年上半年在全國生豬出欄量同比增加1.20%的背景下，江蘇和浙江的生豬出欄量同比分別減少4.00%和10.60%。從2019 年開始，第二輪中央環(huán)保督查“回頭看”將全面開啟，為期4 年，因此預(yù)計未來南方水網(wǎng)地區(qū)環(huán)保監(jiān)管仍舊嚴(yán)格，不具備增加種豬和母豬補欄、擴(kuò)大產(chǎn)能的基礎(chǔ)。
【3】母豬下降幅度為統(tǒng)計部分監(jiān)測種豬企業(yè)母豬存欄數(shù)據(jù)。
【4】浙江和廣東未披露2017 年生豬出欄量，為反映這兩省2017 年生豬調(diào)減情況，廣東和浙江分別以豬肉產(chǎn)量和肉類總產(chǎn)量同比變化代表生豬出欄量同比變化。
行業(yè)三問之三：量價矛盾
目前，大部分投資者對于非洲豬瘟是否會傳染到上市企業(yè)較為擔(dān)心。我們認(rèn)為，此方面無需過于擔(dān)憂，一方面，當(dāng)下生豬養(yǎng)殖板塊核心矛盾為價格，價格彈性對于盈利的貢獻(xiàn)大于出欄量，豬價上漲為板塊行情的主要驅(qū)動因素；另一方面，大型養(yǎng)殖企業(yè)對于疫病的防控較為完善，其感染概率較小。從目前已公布非洲豬瘟感染案例情況來看，存欄規(guī)模5000 頭以上養(yǎng)殖場占比僅11%，大部分為存欄500 頭以下的小型養(yǎng)殖戶。若大型養(yǎng)殖企業(yè)也已呈現(xiàn)大比例感染非洲豬瘟情況，行業(yè)產(chǎn)能或已出現(xiàn)大幅去化，豬價將處于絕對高位。
我們認(rèn)為，目前板塊處于產(chǎn)能去化趨勢確立、豬價拐點邏輯逐步確定期，為投資養(yǎng)殖股的第一階段。上一輪周期來看，養(yǎng)殖板塊同樣經(jīng)歷兩輪上漲階段，2014.5-2014.11 月份時期，此階段行業(yè)產(chǎn)能去化，拐點邏輯逐步清晰，且短期豬價季節(jié)性上漲也推動板塊出現(xiàn)上漲行情，整體漲幅達(dá)68%，而在第二輪豬價上漲時期，板塊股價也受豬價上漲催化再次上漲，板塊漲幅達(dá)126%。分公司來看，在當(dāng)輪周期牧原股份從底部到高度漲幅達(dá)303%，雛鷹農(nóng)牧達(dá)231%，正邦科技達(dá)173%，而此輪養(yǎng)殖股行情才剛剛開始。
投資建議
我們認(rèn)為，當(dāng)下生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢確定，且正處于加速淘汰階段，豬價拐點即將到來。從投資角度來看，目前仍處于生豬養(yǎng)殖板塊投資的第一階段，建議積極配置。重點推薦溫氏股份和牧原股份。此外建議關(guān)注正邦科技、天邦股份、新希望、唐人神、金新農(nóng)和大北農(nóng)。
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